1、免税
23Q1离岛免税销售额创单季新高，但增幅不及海南客流表现。根据海口海关监测，23Q1海南离岛免税销售额169亿元，同比+15%，为单季最高销售额。23Q1购物人次同比+27%，客单价同比-10%，增幅不及海南机场客流，可见转化率和消费力均存在提升空间。一方面，折扣收窄影响购买意愿；另一方面部分高客单价的爆品供货不足，供应链有待进一步优化。
(资料图片仅供参考)
中免规模优势依然突出。从竞争格局看，2022年中免市占率约82%，与2021年相比有所下降，但规模优势依然显著。
个股方面：1）中国中免：2022和2023Q1中免毛利率依然承压，主要受到折扣、汇率等因素的共同作用，下半年有望逐季改善。23Q1中免收入和归母净利润分别同比+24%、-10%；2）海南机场：23Q1归母净利润同比+210%，大幅反弹，主要由于海南客流复苏机场业务盈利能力提升，免税租金同比增长；3）王府井：23Q1扣非归母净利润亦大幅增长，同比+145%，主要受到奥莱业态拉动，王府井万宁国际免税城于2023年1月试营业，一季度贡献免税收入5599万元。
2、酒店
2022年行业总供给同比+11%，但仍低于2019年水平。2020、2021年酒店住宿业家数分别下滑17%、10%，2022年行业供给有所回升，同比+11%，达到27.9万家，但仍低于2019年供给水平33.8万家。
我国酒店业连锁化率继续提升。2022年底，我国酒店业连锁化率39%，同比提升4pct。2019-2022年，我国酒店业连锁化率共提升13pct。
2022年受到疫情影响，酒店龙头拓店有所放缓。2022年锦江、华住、首旅分别新开店1328、1244、879家，均低于2021年水平。受到老旧和非标门店清退等影响，三大龙头2022年关店水平较高，2022年锦江、华住、首旅分别净开店947、713、191家。
2022年酒店龙头收入业绩承压，保持严格费控。2022年华住、锦江、首旅收入分别同比+8%、-3%、-17%，华住、锦江、首旅销售费用+管理费用率分别-0.6pct、+0.04pct、+1.9pct，锦江、首旅费用率略有提升，但费用绝对额同比缩减。利润端，2022年首旅由盈转亏、华住亏损增加，锦江归母利润与去年同期持平（有投资收益贡献）。
23Q1价格弹性已兑现，龙头开店目标较为乐观。23Q1锦江、华住、首旅Revpar分别为2019年的103%、118%、100%，房价分别为2019年的125%、117%、118%，OCC分别为2019年的94%、87%、87%。华住、首旅2023开店目标分别为1400、1500-1600家，高于2022开店水平。
3、投资建议：出行链复苏仍在初期，免税、酒店23Q1仍处于利润端的爬坡阶段。二季度起，逐步进入旅游旺季，相关公司利润端的高弹性有望逐季兑现，带动估值提升。免税：消费力复苏+折扣收窄+政策催化有望推动业绩逐季改善，建议关注：中国中免、王府井、海南机场；酒店：旺季来临，看好全年行业高景气延续，相关标的：锦江酒店、首旅酒店、君亭酒店、华住-S。
4、风险提示：疫情影响升级，行业竞争加剧，消费恢复不及预期
